2-2-1. سیستم مالی…………………. 12

 

2-2-1-1. بازارهای مالی………….. 13

 

2-2-1-2. واسطه‌های مالی……….. 15

 

2-2-2. ساختار و منابع اصلی تأمین مالی .. 16

 

2-2-2-1. تأمین مالی بر اساس منبع                                           17

 

2-2-2-2. تأمین مالی بر اساس مدت……………………………………… 20

 

2-2-3. سهام عادی………………….. 30

 

2-2-3-1. ویژگی‌های سهام عادی (حقوق و امتیازات سهامداران)……. 31

 

2-2-3-2. تأمین مالی از طریق انتشار سهام عادی…………………….. 33

 

2-2-3-3. سایر جنبه‌های تأمین مالی از طریق حقوق صاحبان سهام 35

 

2-2-4. سودهای توزیع نشده…….. 36

 

2-2-4-1. سود انباشته . 39

 

2-2-4-2. سود سهمی……………… 42

 

2-2-5. وام‌ بلندمدت……………….. 44

 

2-2-5-1. ویژگی‌های وام‌های بلندمدت………………………………… 45

 

2-2-5-2. تأمین مالی از طریق وام بلند مدت……………………………….. 45

 

2-2-6. وام کوتاه‌مدت……………… 46

 

2-2-6-1. انواع وام‌های کوتاه‌مدت … 47

 

2-2-6-2. شرایط وام………………. 49

 

2-2-7. نوآوری در تأمین مالی…… 49

 

2-3. بخش دوم: هزینه‌های تأمین مالی و ساختار سرمایه………………. 50

 

2-3-1. هزینه‌ی سرمایه (تأمین مالی)……………………………………… 51

 

2-3-1-1. محاسبه اجزای هزینه‌ی سرمایه……………………………………. 52

 

2-3-1-2. محاسبه هزینه‌ی سرمایه در کل (متوسط هزینه‌ی سرمایه)…. 59

 

2-3-2. ساختار سرمایه…………….. 61

 

2-3-2-1. عوامل مؤثر بر ساختار سرمایه……………………………………. 62

 

2-3-2-2. نظریات مختلف پیرامون ساختار سرمایه…………………………. 63

 

2-4. بخش سوم: چرخه عمر شرکتها 70

 

2-4-1. ایجاد………………………….. 70

 

2-4-2. طفولیت………………………. 71

 

2-4-3. رشد سریع………………….. 72

 

2-4-4. بلوغ…………………………… 73

 

2-4-5. تکامل………………………… 75

 

2-4-6. دوران پیری ثبات…………. 76

 

2-4-7. نحوه عملکرد و تعیین موقعیت واحد های تجاری در منحنی چرخه عمر……………………. 82

 

2-4-8. ویژگیهای مالی واحد های تجاری در مراحل مختلف چرخه عمر شرکت…………………………….. 83

 

2-5. بخش چهارم: پیشینه‌ی تحقیق 85

 

2-5-1. تحقیقات خارجی.. 85

 

2-5-2. تحقیقات داخلی…………… 89

 

 فصل سوم : روش شناسی پژوهش

 

3-1. مقدمه…………………………….. 96

 

3-2. روش و نوع پژوهش………… 97

 

3-3. جامعهی آماری………………… 97

 

3-4. تعیین حجم نمونه و نمونهگیری .. 98

 

3-5. روش و ابزار گردآوری دادهها                                           99

 

3-6. سوالات تحقیق………………… 100

 

3-7. تدوین فرضیهها……………….. 101

 

3-8. تعریف متغیرهای پژوهش….. 102

 

3-9. روش تجزیه و تحلیل داده‌ها. 105

 

3-9-1. یافته‌های توصیفی…………. 105

 

3-9-2. یافته‌های استنباطی………… 105

 

فصل چهارم : یافته های پژوهش

 

4-1. مقدمه…………………………….. 110

 

4-2. تحلیل توصیفی………………… 111

 

4-3. بررسی نحوه توزیع دادهها…. 114

 

4-4. جدول همبستگی بین متغیرها 115

 

4-5. نتایج آزمون فرضیه…………… 118

 

4-5-1. نتایج آزمون فرضیه اصلی اول . 118

 

4-5-1-1. نتایج آزمون فرضیه فرعی اول……………………………….. 119

 

4-5-1-2. نتایج آزمون فرضیه فرعی دوم……………………………….. 120

 

 

4-5-1-3. نتایج آزمون فرضیه فرعی سوم………………………………. 122

 

4-5-2. نتایج آزمون فرضیه اصلی دوم . 123

 

4-5-2-1. نتایج آزمون فرضیه فرعی چهارم……………………………. 124

 

4-5-2-2. نتایج آزمون فرضیه فرعی پنجم……………………………… 125

 

4-5-2-3. نتایج آزمون فرضیه فرعی ششم…………………………….. 127

 

4-5-3. نتایج آزمون فرضیه اصلی سوم………………………………………. 128

 

4-5-3-1. نتایج آزمون فرضیه فرعی هفتم……………………………… 129

 

4-5-3-2. نتایج آزمون فرضیه فرعی هشتم…………………………….. 131

 

4-5-3-3. نتایج آزمون فرضیه فرعی نهم……………………………….. 133

 

4-6. خلاصه آزمون فرضیهها 135

 

4-7. خلاصهی فصل………………… 135

 

 فصل پنجم : تفسیر یافته ها و پیشنهادات

 

5-1. مقدمه . 136

 

5-2. تحلیل و تفسیر نتایج آزمون فرضیه تحقیق………………………….. 137

 

5-2-1. تحلیل و تفسیر نتایج آزمون فرضیه اصلی اول……………………… 137

 

5-2-2. تحلیل و تفسیر نتایج آزمون فرضیه دوم . 138

 

5-2-3. تحلیل و تفسیر نتایج آزمون فرضیه سوم . 139

 

5-3. نتایج جانبی حاصل از تحقیق 140

 

5-4. نتیجهگیری کلی……………….. 142

 

5-5. پیشنهادات تحقیق…………….. 142

 

5-5-1. پیشنهادات مبتنی بر نتایج تحقیق……………………………………. 142

 

5-5-2. پیشنهادات برای تحقیقات آینده………………………………………. 143

 

5-6. محدودیتهای انجام تحقیق….. 143

 

5-7. محدودیتهای تعمیم نتایج تحقیق……………………………………. 143

 

5-8. خلاصهی فصل………………… 144

 

 منابع و ماخذ:………………………. 145

 

 

 

 

 

 

 

 

 

فهرست جداول

 

 

 

جدول ‏2‑1 : روشهای تأمین مالی کوتاه مدت.. 21

 

جدول ‏2‑2 : روشهای تأمین مالی میان‌مدت و بلندمدت.. 23

 

جدول ‏2‑3 : مشخصه هایی که بر ساختار سرمایه‌ی شرکت تأثیرگذار هستند. 63

 

جدول ‏2‑4 :  هزینه‌ی سرمایه و ارزش شرکت.. 64

 

جدول ‏2‑5 : تفاوت‌های بین شرکتهای دردوران رشد و شرکتهای دردوران پیری.. 82

 

جدول ‏4‑1  : تحلیل توصیفی دادههای تحقیق برای کل شرکتهای نمونه. 111

 

جدول ‏4‑2 : تحلیل توصیفی دادههای تحقیق برای دوره رشد. 112

 

جدول ‏4‑3 : تحلیل توصیفی دادههای تحقیق برای دوره بلوغ. 112

 

جدول ‏4‑4 : تحلیل توصیفی داده های تحقیق برای دوره افول. 113

 

جدول ‏4‑5 : نتایج آزمون کولموگوروف – اسمیرنوف.. 114

 

جدول ‏4‑6 : ماتریس همبستگی پیرسون. 116

 

جدول ‏4‑7 : ماتریس همبستگی اسپیرمن.. 117

 

جدول ‏4‑8 : نتایج آزمون فرضیه فرعی اول. 119

 

جدول ‏4‑9 : نتایج آزمون فرضیه فرعی دوم. 121

 

جدول ‏4‑10 : نتایج آزمون فرضیه فرعی سوم. 122

 

جدول ‏4‑11 : نتایج آزمون فرضیه فرعی چهارم. 124

 

جدول ‏4‑12 : نتایج آزمون فرضیه فرعی پنجم. 126

 

جدول ‏4‑13 : نتایج آزمون فرضیه فرعی ششم. 127

 

جدول ‏4‑14 : نتایج آزمون فرضیه فرعی هفتم. 130

 

جدول ‏4‑15 : نتایج آزمون فرضیه فرعی هشتم. 131

 

جدول ‏4‑16 : نتایج آزمون فرضیه فرعی نهم. 133

 

جدول ‏4‑17 : خلاصه نتایج آزمون فرضیه ها 135

 

 

 

فهرست نمودار

 

 

 

نمودار ‏2‑1 : جریان وجوه از طریق سیستم مالی.. 14

 

نمودار ‏2‑2 : طبقه‌بندی روش‌های تأمین مالی.. 17

 

نمودار ‏2‑3 : هزینه‌ی سرمایه: روش درآمد خالص… 66

 

نمودار ‏2‑4 : هزینه‌ی سرمایه: روش درآمد خالص عملیاتی.. 67

 

نمودار ‏2‑5 :هزینه سرمایه: روش سنتی.. 68

 

نمودار ‏2‑6 : هزینه‌ی سرمایه: روش میلر- مودیگلیانی.. 69

 

 

 

 

 

فهرست اشکال

 

 

 

 

 

شکل ‏2‑1 : ترتیب هرمی تأمین مالی از دیدگاه مایرز. 20

 

شکل ‏2‑2 : فرایند تصمیمات ساختار سرمایه. 62

 

شکل ‏2‑3 : نحوه عملکرد و تعیین موقعیت واحد های تجاری در منحنی چرخه عمر. 70

 

شکل ‏3‑1 : مثال جهت آزمون همخطی.. 109

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

1. فصل اول : کلیات تحقیق

 

 

1-1. مقدمه

 

بحث ساختار سرمایه به چگونگی ترکیب منابع تأمین مالی شرکت، از قبیل بدهی‌های کوتاه‌مدت، اوراق قرضه، بدهی بلندمدت، سهام ممتاز و سهام عادی اشاره دارد. برخی شرکت‌ها هیچ برنامه­ی از پیش تعیین شده­ای را برای ساختار سرمایه­ی خود در نظر نمی­گیرند و تنها به تناسب تصمیمات مالی اتخاذ شده توسط مدیریت مالی، بدون هیچ گونه برنامه­ریزی مشخصی اقدام به تغییر ساختار سرمایه‌ی شرکت می‌کنند. این شرکت‌ها اگر چه ممکن است در کوتاه‌مدت به موفقیت دست‌یابند، اما سرانجام در تأمین منابع مالی لازم برای فعالیت‌های خود با مشکلات عمده‌ای مواجه می‌شوند. چنین شرکت‌هایی ممکن است قادر نباشند استفاده‌ی بهینه‌ای از منابع موجود خود داشته باشند. در نتیجه، این واقعیت بیش از پیش محرز می‌شود که یک شرکت باید ساختار سرمایه‌ی خود را به گونه‌ای برنامه‌ریزی نماید که قادر باشد میزان بهره‌وری از وجوه را حداکثر نموده و وضعیت خود را با سهولت بیشتری با تغییر شرایط وفق دهد(هامپتون و دیگران[1]، 1389، 167). شرکت‌ها ناچارند ساختار سرمایه‌ی اولیه‌ی خود را هنگام تأسیس و راه‌اندازی واحد انتفاعی طرح‌ریزی نموده و سپس هرگاه برای انجام سرمایه‌گذاری‌ها نیاز به تأمین وجوه باشد، تصمیمات ساختار سرمایه تحت تأثیر قرار می‌گیرد.

 

1-2. بیان مسئله

 

تصمیمات مربوط به تامین مالی و تعیین ترکیب بهینه ساختار سرمایه از یک طرف و توجه به ریسک شرکت، بویژه ریسک مرتبط با توان بازپرداخت بدهی­ها، از طرف دیگر از جمله مسائلی است که در تصمیم­گیری مدیریت حائز اهمیت است (جولا, 1389). یکی از مهمترین اجزای هر فعالیت اقتصادی فراهم کردن منابع مالی مورد نیاز است؛ که این منابع را می­توان از محل حقوق صاحبان سهام یا بدهی تامین کرد. در همین راستا مدیران مالی در شرکت­ها تضمین بهترین ترکیب منابع تامین مالی یا به عبارت دیگر ساختار سرمایه می­باشد و تصمیمات اتخاذ شده در این زمینه در راستای افزایش ارزش شرکت است. موضوع ساختار سرمایه از جمله مسائلی است که تاکنون تحقیقات و آزمون­های زیادی بر روی آن انجام شده است و در حال حاضر نیز تحقیقات نظری و بررسی­های تجربی در مورد آن ادامه دارد (کشاورز, 1391).

 

سرمایه­گذاری یک امر ضروری و حیاتی در رشد و توسعه اقتصادی هر کشوری است. برای اینکه وجوه لازم جهت سرمایه­گذاری فراهم آید، باید یک سری منابع برای تامین مالی وجود داشته باشد. بنابراین مدیران مالی می­بایست در تامین مالی ضمن در نظر داشتن منابع مختلف، به ریسک و بازده شرکت و تاثیر آن بر روی ریسک و بازده سهام عادی شرکت در بازار بورس نیز توجه داشته باشند. عواملی که ریسک یک شرکت را تعیین می­کنند متعددند. یکی از این عوامل ساختار سرمایه شرکت می­باشند. از جمله این­که شرکت در ساختار سرمایه خود چقدر آورده سهامداران و چقدر بدهی دارد. به این علت که استفاده از بدهی موجب ایجاد یک سری تعهدات ثابت( هزینه­های مالی) برای شرکت می­شود؛ لذا این تعهدات ثابت، ریسک شرکت را بالا می­برد چرا که اگر شرکت نتواند اصل و فرع وام را بازپرداخت کند به درماندگی مالی گرفتار می­گردد (جولا, 1389). ارزیابی مطلوبیت یک بستر سرمایه­گذاری در وضعیت نامطمئن بر اساس مقادیر ریسک و بازده آن است. یکی از مسائل مهم اثرگذار بر ریسک و بازده سهام عادی نیز، تصمیمات مربوط به ساختار سرمایه است. استفاده از بدهی ارزان قیمت ممکن است باعث کاهش هزینه سرمایه شرکت شود، ولی از طرفی ممکن است موجب افزایش ریسک مالی و هزینه ورشکستگی نیز شود (خرم, 1383).

 

در تحقیق حاضر در جستجوی پاسخ­گویی به این سوال هستیم که در تعیین ساختار سرمایه چه مقدار از تئوری سلسله مراتبی پیروی می­کنیم. به عبارتی می­خواهیم بدانیم با توجه به چرخه­ی حیاتی که سازمان در آن قرار دارد، چگونه ساختاری برای تامین مالی انتخاب می­شود؛ شرکت در این دوره از حیاتش چه مقدار ریسک­پذیر و یا ریسک­گریز می­باشد و اینکه در انتخاب ساختار سرمایه­اش، میزان بازده و سودآوری را مدنظر قرار می­دهد؟

 

پاسخگویی به این سوالات در قالب چرخه­ی حیات سازمانی پیگیری می­شوند و سعی می­کنیم تا شرکت­های تولیدی را در سه دسته شرکت­های در حال رشد، شرکت­های بلوغ یافته و پیر و شرکت­های در حال افول دسته­بندی کرده و فرضیه تحقیق را مورد بررسی قرار دهیم.

 

1-3. بیان ضرورت و اهمیت موضوع

 

تصمیم­گیری در مورد ساختار سرمایه، یکی از چالش­برانگیزترین و مشکل­ترین مسایل پیش­روی شرکت­ها، اما در عین حال حیاتی­ترین تصمیم در مورد ادامه­ی بقای آن­ها است. با مراجعه به تحقیقات و متون دانشگاهی مشاهده می­شود که عمده­ترین دلایل ناکامی شرکت­ها فقدان یا عدم کفایت سرمایه­گذاری و تامین مالی نامناسب و ناکافی آنان است. اغلب مالکان شرکت­های کوچک ازمهارت­های تجاری قوی برخوردار نبوده و به این ترتیب فهم واستنباط درستی از شرایط و نحوه­ی فعالیت بازارهای مالی و عرضه­کنندگان منابع تامین مالی ندارند. به عنوان مثال،‌ مالکان این­گونه شرکت­ها ممکن است ترکیب نامناسبی از منابع (بدهی در مقابل سرمایه) را انتخاب کنند، یا این­که منابعی را تحصیل کنند که تعهدات و محدودیت­های نقدینگی بالایی را برای آنان به دنبال داشته باشد و یا قراردادهایی منعقد کنند که تعهدات هزینه­ای بالایی را برای آنان به دنبال داشته باشد. حتی ممکن است برای تامین مالی به عرضه­کنندگان منابعی مراجعه کنند که کار کردن با آنها مشکل­ساز باشد. بنابراین،‌ ممکن است ضعف­های موجود منجر به سرمایه­گذاری نامناسبی شود که ادامه­ی بقا و حیات شرکت را تهدید کند. ساختار سرمایه­ی نامناسب برای هر شرکتی و یا به طور خاص در مورد شرکت­های کوچک همه­ی زمینه­های فعالیت یک شرکت را تحت تاثیر قرار می­دهد و می­تواند منجر به بروز مسایلی نظیر عدم کارایی در بازاریابی محصولات،‌ عدم کارآمدی و ناتوانی در بکارگیری مناسب نیروی انسانی و موارد مشابه شود (اوتامی، 2012). 

 

با این وجود تا کنون تحقیق جامعی در این زمینه در ایران صورت نگرفته است. این در حالیست که با بررسی رابطه بین ساختار سرمایه و چرخه عمر شرکت­های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران می­توان بسیاری از تعهدات و زیان­های ناشی از ساختار سرمایه را با توجه به چرخه عمر سازمانی که شرکت­ها در آن قرار گرفته­اند را شناسایی و کنترل نموده و با ارائه راهکارهای مناسب ترکیب بهینه ساختار سرمایه را برای شرکت­ها (در مرحله رشد ، بلوغ و افول) تعیین نمود. در این تحقیق با توجه به اهمیت بررسی هر یک از متغیرها و تاثیرگذاری آن­ها بر هم به بررسی رابطه بین این متغیرها می­پردازیم .

 

1-4. اهداف تحقیق

 

هدف­های اصلی و فرعی پژوهش به شرح زیر بیان می­شوند:

 

تعیین نقش نظریه سلسله مراتبی در تبیین ساختار سرمایه شرکت­ها در دوره رشد.

 

 تعیین تاثیر کسری وجوه بر خالص بدهی­ها در دوره رشد.

 

تعیین تاثیر کسری وجوه بر ارزش ویژه خالص در دوره رشد.

 

تعیین تاثیر کسری وجوه بر سود انباشته جدید در دوره رشد.

 

تعیین نقش نظریه سلسله مراتبی در تبیین ساختار سرمایه شرکت­ها در دوره بلوغ.

 

تعیین تاثیر کسری وجوه بر خالص بدهی­ها در دوره بلوغ.

 

تعیین تاثیر کسری وجوه بر ارزش ویژه خالص در دوره بلوغ.

 

تعیین تاثیر کسری وجوه بر سود انباشته جدید در دوره بلوغ.

 

تعیین نقش نظریه سلسله مراتبی در تبیین ساختار سرمایه شرکت­ها در دوره افول.

 

تعیین تاثیر کسری وجوه بر خالص بدهی­ها در دوره افول.

 

تعیین تاثیر کسری وجوه بر ارزش ویژه خالص در دوره افول.

 

تعیین تاثیر کسری وجوه بر سود انباشته جدید در دوره افول.

 

 

 

1-5. سوالات تحقیق

 

سوالات اصلی و فرعی تحقیق به شرح زیر می­باشند:

 

نقش نظریه سلسله مراتبی در تبیین ساختار سرمایه شرکت­ها در دوره رشد چگونه است؟

 

 تاثیر کسری وجوه بر خالص بدهی­ها در دوره رشد چگونه است؟

 

تاثیر کسری وجوه بر ارزش ویژه خالص در دوره رشد چگونه است؟

 

تاثیر کسری وجوه بر سود انباشته جدید در دوره رشد چگونه است؟

 

نقش نظریه سلسله مراتبی در تبیین ساختار سرمایه شرکت­ها در دوره بلوغ چگونه است؟

 

تاثیر کسری وجوه بر خالص بدهی­ها در دوره بلوغ چگونه است؟

 

تاثیر کسری وجوه بر ارزش ویژه خالص در دوره بلوغ چگونه است؟

 

تاثیر کسری وجوه بر سود انباشته جدید در دوره بلوغ چگونه است؟

 

نقش نظریه سلسله مراتبی در تبیین ساختار سرمایه شرکت­ها در دوره افول چگونه است؟

 

تاثیر کسری وجوه بر خالص بدهی­ها در دوره افول چگونه است؟

 

تاثیر کسری وجوه بر ارزش ویژه خالص در دوره افول چگونه است؟

 

تاثیر کسری وجوه بر سود انباشته جدید در دوره افول چگونه است؟

 

1-6. فرضیه‌های تحقیق

 

فرضیه های اصلی و فرعی تحقیق به شرح زیر بیان می­شود:

 

نظریه سلسله مراتبی در تبیین ساختار سرمایه شرکت­ها در دوره رشد نقش دارد.

 

 در دوره رشد، کسری وجوه بر خالص بدهی­ها تاثیر دارد.

 

در دوره رشد، کسری وجوه بر ارزش ویژه خالص تاثیر دارد.

 

در دوره رشد، کسری وجوه بر سود انباشته جدید تاثیر دارد.

 

نظریه سلسله مراتبی در تبیین ساختار سرمایه شرکت­ها در دوره بلوغ نقش دارد.

 

 در دوره بلوغ، کسری وجوه بر خالص بدهی­ها تاثیر دارد.